中國貨幣政策傳導機制對A股市場影響的有效性分析——基于VAR基礎框架的實證研究.pdf

1、隨著上海證券交易所及深證證券交易所的先后成立，我國資本市場迎來了一個快速發(fā)展的新階段。中國股市至今為止經歷了十余次大牛市大熊市的轉換，我國的投資者及企業(yè)也在其中獲得了大量的機會和財富的累積。但是，中國股市與宏觀經濟的“晴雨表”關系一直飽受質疑，其有效性也在學術界有許多爭議。中國資本市場發(fā)展到今天，股票市場已經成為中國資本市場的代表性產物。并且隨著中小企業(yè)融資需求的逐漸提高，我國股票市場分層制度也逐漸形成，中小板、創(chuàng)業(yè)板高速式發(fā)展，無論從

2、總市值還是交易量規(guī)模來看，都成為A股市場上不可忽略的一部分。
　　然而股票市場如何發(fā)展，當局如何利用政策手段合理調控和指導，股票市場乃至資本市場如何反哺實體經濟的發(fā)展一直是一個爭論不休的學術話題。當下股票市場投機行為風行、IPO及再融資監(jiān)管不到位、“暗箱”交易、信息披露不夠公開等問題導致股票市場時常出現超出當局控制的暴漲暴跌，再加上宏觀經濟的下行壓力，去杠桿、去庫存的經濟任務，資產證券化的風潮等，股票市場波動性愈演愈烈，無論是投資

3、者還是監(jiān)管當局都希望通過貨幣政策工具來有效調節(jié)指引股票市場的發(fā)展，然而從歷史經驗看來，貨幣當局的“救市”行動往往沒有起到長期有效的調節(jié)作用。
　　貨幣政策是貨幣當局對經濟調節(jié)的重要手段，通過復雜的體系影響著宏觀經濟中的各種關鍵變量，其中也包括股票市場的價格。我們可以將貨幣政策具體的作用機制看做一個“黑盒子”，來研究最終目標與政策實施之間的聯系。但是“黑盒子”中所包含的經濟變量及發(fā)揮作用的方式對于提高貨幣政策的有效性極其重要，也對于

4、認識我國目前發(fā)展階段下的特點和問題有重要幫助。
　　本文結合我國新常態(tài)經濟形勢和特定的資本市場發(fā)展階段，通過實證研究探索我國貨幣政策傳導機制在股票市場中是否流暢，以及貨幣政策與股票市場之間的互動關系，力求能給出實質性的政策意見，建立起更加完善、可指引的資本市場。本文的研究內容主要分為以下幾個部分:
　　第一章為緒論，主要介紹了本文的研究背景及意義，本文的研究內容和方法，以及本文的創(chuàng)新和不足之處;
　　第二章為文獻綜述及

5、相關理論，梳理了國內外學者對于貨幣政策和股票市場互動關系的研究，發(fā)現在不同經濟體中或是同一經濟體的不同階段，采用的分析方法及模型不同，都會產生不同的研究結果。然后對貨幣政策及股票市場相關理論做了簡明的闡述，主要是對于貨幣政策傳導機制的不同學派的介紹，包括傳統(tǒng)的凱恩斯主義學派、貨幣主義學派、托賓Q理論、金融加速器理論等，對于不同股票估值模型的介紹，包括DDM定價模型、戈登增長模型等，對于股票市場和貨幣政策的互動性理論的闡述等;
　　

6、第三章為實證研究，本文以2006年10月至2015年12月的月度數據為樣本，結合中國資本市場及宏觀經濟實際情況，選取了滬深300指數、中小板100指數、貨幣供應量M1、Shibor、CPI指數、金融機構貸款余額、固定資產投資額及用電量為變量，分別以A股整體市場及中小板市場建立起兩個VAR模型，并通過Granger因果檢驗、脈沖響應和方差分解對我國貨幣政策與我國不同層級的股市的互動關系進行對比研究分析。實證結果表明我國貨幣政策利率傳導機制

7、和銀行信貸傳導機制均不通暢;
　　第四章為結論及意見，對本文實證研究結論進行了總結，并提出有針對性的政策意見。建議貨幣當局在制定貨幣政策時在貨幣政策中介指標中加入股票價格這一變量，因為股票價格對銀行信貸、通貨膨脹率和長期的經濟增長都有明顯的影響，隨著我國利率市場化和IPO注冊制的推行，股票價格的傳導機制作用將更加顯著。同時建議貨幣當局在利用貨幣政策進行宏觀調控的時候，應該注意不同層次的貨幣供應量具有不同的調節(jié)作用，特別是在經濟轉型

8、的當下進行結構性的調整;另外，貨幣政策也可以參考股市的“實際利率”效應進行經濟調節(jié)。
　　本文采用了文獻閱讀法、理論分析發(fā)及實證研究法。在總結國內外前人的研究方法和研究結論的基礎上，首先基于國外傳統(tǒng)的經濟學理論對貨幣政策傳導途徑和對股票市場的影響進行了分析;然后，對樣本數據基于經濟理論建立了向量自回歸VAR模型，進行Granger因果關系分析，脈沖響應函數分析和方差分解。最后，在對數據的研究基礎上，進行經濟學的解讀，并探討了我國貨

9、幣政策傳導的障礙以及特有現象，和我國貨幣政策對股市的特殊影響機制，并給出相應的政策建議。
　　本文的創(chuàng)新點有兩處，第一處在于本文的變量選取中包括了貨幣政策傳導機制中較為全面的經濟指標，其他的文獻中缺乏對這一方面的完善研究，更多的側重在貨幣政策傳遞過程中某一特定指標與股票市場互動關系的研究，比如大多數文獻僅對利率與貨幣供給量和股票市場的互動關系進行分析研究。第二處在于，本文將A股市場中的中小板市場獨立出來進行差異化分析，以期能夠對貨