交易成本與流動(dòng)性溢價(jià)實(shí)證研究——基于中國股票市場(chǎng)1991-2013數(shù)據(jù).pdf

1、在資產(chǎn)定價(jià)模型中加入流動(dòng)性，是因?yàn)樵u(píng)價(jià)一個(gè)金融市場(chǎng)是否成熟穩(wěn)健的一個(gè)重要指標(biāo)就是其是否具備良好的流動(dòng)性。流動(dòng)性的優(yōu)劣直接反映在資產(chǎn)價(jià)格上，而資產(chǎn)價(jià)格則會(huì)影響投資者的決策。因此，要實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)資源的有效配置，建立一個(gè)流動(dòng)性優(yōu)良的證券市場(chǎng)是首先要解決的問題。隨著我國股票市場(chǎng)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)上流動(dòng)性水平對(duì)資產(chǎn)的影響也越發(fā)重要。流動(dòng)性缺失帶來的成本以及風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)參與者和監(jiān)管者所無法接受的。如何建立一個(gè)流動(dòng)性優(yōu)良的資本市場(chǎng)是我國股市不斷發(fā)展、完善

2、的重要議題。
　　通過對(duì)以往文獻(xiàn)的梳理發(fā)現(xiàn)，中國市場(chǎng)流動(dòng)性溢價(jià)的研究很少從交易成本維度來度量流動(dòng)性水平，而利用LOT指標(biāo)作為流動(dòng)性代理變量的實(shí)證研究更是鳳毛麟角。因此，本文從流動(dòng)性交易成本維度出發(fā)，選取Lesmond, Ogden and Trzcinka（1999）文中提出的LOT指標(biāo)作為中國股票市場(chǎng)流動(dòng)性代理變量，在交易成本的計(jì)算中，通過SAS9.3軟件的PROC NLP過程來實(shí)現(xiàn)參數(shù)的極大似然估計(jì)，根據(jù)jjjLOT12???

3、?來求出LOT指標(biāo)，按LOT指標(biāo)大小對(duì)樣本數(shù)據(jù)分組，對(duì)各個(gè)組合LOT指標(biāo)的特征分析得出各組合交易成本在樣本期的變動(dòng)趨勢(shì)。在流動(dòng)性溢價(jià)檢驗(yàn)中，按等權(quán)法求出各個(gè)組合的平均收益率，對(duì)組合收益差進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)，在組合收益差顯著的情形下，用計(jì)算出的股票組合超額收益率帶入CAPM模型與Fama-French三因子模型，實(shí)證分析我國股票市場(chǎng)的流動(dòng)性溢價(jià)，并結(jié)合股改前后的市場(chǎng)數(shù)據(jù)分段研究流動(dòng)性與資產(chǎn)定價(jià)的關(guān)系。通過以上的理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，本文得出如下

4、結(jié)論：
　?。?）我國示滬深 A股市場(chǎng)交易成本均值為1.5739％，其中賣出成本均值為-0.6928%，買入成本的均值為0.8531%。對(duì)LOT組合特征分析中，交易成本最高， LOT指標(biāo)最大組合在1999年之前巨幅下降，1999年之后與各個(gè)組合波動(dòng)趨于一致穩(wěn)定在4%左右，其余組合交易成本在1%的水平上小幅度波動(dòng)，組合極差始終存在顯著差異，股票交易成本波動(dòng)范圍較廣。
　?。?）在整個(gè)考察期內(nèi)，CAPM模型與 Fama-Fren

5、ch三因子模型的?值顯著，表明流動(dòng)性溢價(jià)現(xiàn)象廣泛存在于我國股市中。盡管在解釋股票組合的收益率時(shí)CAPM模型的效果不甚理想，但是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)β對(duì)組合超額收益率具有不錯(cuò)的解釋能力。在結(jié)果對(duì)比中，F(xiàn)ama-French三因子模型股票組合的收益率解釋力強(qiáng)于CAPM模型。
　?。?）在分時(shí)段考察中，本文選取股改前三年：2002年至2004年與股改后三年：2006年至2008年，前后六年的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行流動(dòng)性溢價(jià)檢驗(yàn)，結(jié)果表明：整體上流動(dòng)性