策略深度春江水暖鴨先知，尋找真正有阿爾法的“誠(chéng)意回購(gòu)”

1、：證監(jiān)許可（20一、從海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)及公司案例看回購(gòu)對(duì)公司的影響.............................................................................................4（一）市場(chǎng)篇：海外股票市場(chǎng)回購(gòu)的歷史回溯.......................................................41、日本：股票回購(gòu)發(fā)展歷程與現(xiàn)狀...

2、...........................................................42、韓國(guó)：股票回購(gòu)發(fā)展歷程與現(xiàn)狀..............................................................53、美國(guó)：股票回購(gòu)發(fā)展歷程與現(xiàn)狀..............................................................6（二

3、）公司篇：從國(guó)際案例看，回購(gòu)對(duì)公司價(jià)值中長(zhǎng)期傳導(dǎo)機(jī)制.......................................71、日本電裝：自由現(xiàn)金流充裕的成熟企業(yè)，大額回購(gòu)后股價(jià)刺激作用明顯............................72、麥當(dāng)勞：不斷回購(gòu)驅(qū)動(dòng)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，中長(zhǎng)期持續(xù)推動(dòng)股價(jià)上漲................................8（三）股票回購(gòu)對(duì)公司中長(zhǎng)期價(jià)值影響的傳導(dǎo)機(jī)制......

4、.............................................9二、A股市場(chǎng)股票回購(gòu)的“前世今生”....................................................................................................................................10（一）前世：A股市場(chǎng)股票回購(gòu)的歷史回溯....

5、....................................................10（二）今生：本輪回購(gòu)潮有望“風(fēng)云再起”.....................................................................................................................111、2019年A股回購(gòu)熱情或持續(xù)............

6、....................................................112、本輪股票回購(gòu)公司風(fēng)格特征.................................................................12（三）A股回購(gòu)對(duì)公司股價(jià)影響在于短期..........................................................131、回購(gòu)對(duì)公司

7、股價(jià)影響在于短期...............................................................132、A股股票回購(gòu)或存在的“亂象”...............................................................................................................................14三、

8、春江水暖鴨先知：從A股市場(chǎng)內(nèi)外展望本輪回購(gòu)潮變化................................................................................14（一）海外市場(chǎng)的回購(gòu)發(fā)展對(duì)A股回購(gòu)的啟示......................................................15（二）A股回購(gòu)政策的邊際變化........................

9、..........................................15四、投資建議：吹盡黃沙始到金，尋找真正有阿爾法的“誠(chéng)意回購(gòu)”................................................................................18五、風(fēng)險(xiǎn)提示..........................................................

10、.............................................................................................20目錄：證監(jiān)許可（20卷首語(yǔ)：2019年的第一周，A股近20家公司發(fā)布大額股份回購(gòu)預(yù)案，同時(shí)18年密集的回購(gòu)計(jì)劃將在今年逐步進(jìn)入落地實(shí)施階段。2018年10月29日，《全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)關(guān)于修改的決定》決定修訂《公司法》第一百四十二條有關(guān)公司股

11、份回購(gòu)的規(guī)定；11月9日，證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于支持上市公司回購(gòu)股份的意見(jiàn)》，股票回購(gòu)越來(lái)越受到廣泛關(guān)注；23日，隨著上交所、深交所相繼發(fā)布《上市公司回購(gòu)股份實(shí)施細(xì)則(征求意見(jiàn)稿)》等多重政策加持，股票回購(gòu)被靈活式松綁，部分上市公司紛紛發(fā)布股票回購(gòu)預(yù)案。截至18年年底，回購(gòu)股份占比在5%以上的上市公司達(dá)43家，回購(gòu)金額超10億元的達(dá)10家。我們認(rèn)為，在回購(gòu)新規(guī)“放松”導(dǎo)向，疊加美的集團(tuán)（回購(gòu)規(guī)模40億元、回購(gòu)比例高、實(shí)施時(shí)

12、間快）、蘇寧易購(gòu)（510億規(guī)模，發(fā)布預(yù)案后股價(jià)逆勢(shì)上漲）等龍頭公司紛紛實(shí)施回購(gòu)的引領(lǐng)下，A股市場(chǎng)的第三輪回購(gòu)潮有望“再起風(fēng)云”。繼《策略專(zhuān)題：A股回購(gòu)新規(guī)影響與投資機(jī)會(huì)展望》之后，本篇報(bào)告作為回購(gòu)專(zhuān)題系列之二，主要對(duì)比和借鑒海外股票市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，探索大額回購(gòu)對(duì)A股上市公司中長(zhǎng)期價(jià)值的影響，并根據(jù)回購(gòu)政策新規(guī)導(dǎo)向、回購(gòu)公司特征，試圖篩選出尋找真正有阿爾法的“誠(chéng)意回購(gòu)”。一、從海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)及公司案例看回購(gòu)對(duì)公司的影響（一）市場(chǎng)篇：海外股票市場(chǎng)回

13、購(gòu)的歷史回溯1、日本：股票回購(gòu)發(fā)展歷程與現(xiàn)狀日本與中國(guó)的股票市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程有很多相似之處：金融市場(chǎng)化進(jìn)程經(jīng)歷相似、流通股數(shù)量占比較小、上市公司現(xiàn)金分紅較少。日本的資本市場(chǎng)發(fā)展歷程中，外國(guó)投資者及個(gè)人股東持股比例大幅上升，金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等法人相互持股比例明顯下降。外國(guó)投資者和個(gè)人股東更多看重獲取資本利得和股利而持股期較短，經(jīng)營(yíng)者為了穩(wěn)定公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，將目標(biāo)從推動(dòng)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展轉(zhuǎn)移到提高股價(jià)、股利分紅和維持市場(chǎng)運(yùn)作上。因此在日本股票市場(chǎng)上，上市

14、公司把股票回購(gòu)看作一種資本運(yùn)作方式，以期能夠在自己的權(quán)責(zé)范圍內(nèi)較容易地改變公司資本結(jié)構(gòu)、降低長(zhǎng)期資本成本，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。圖表1日本股票回購(gòu)制度的歷史變遷：從原則上禁止，經(jīng)放寬限制到最終開(kāi)禁時(shí)間股票回購(gòu)制度1994年以前1994年以前，日本對(duì)股票回購(gòu)一直持否定態(tài)度，采用“原則禁止”模式19942001年日本對(duì)企業(yè)的股份回購(gòu)放寬了限制，采取“原則禁止、例外允許”的模式，以防止股份回購(gòu)危害的發(fā)生2001年2001年10月1日，修訂部分商

15、法等法律開(kāi)始實(shí)施，日本對(duì)于股份回購(gòu)所涉及的收購(gòu)本公司股份、持有和處置本公司股份以及注銷(xiāo)本公司股份等條款進(jìn)行了重新界定，原則上全面放開(kāi)了企業(yè)的股份回購(gòu)，采取“原則許可，例外禁止”模式2003年至今改變了過(guò)去需經(jīng)定期股東大會(huì)決議通過(guò)才可以進(jìn)行股份回購(gòu)的程序，依據(jù)公司章程，企業(yè)通過(guò)董事會(huì)決議就可以進(jìn)行股份回購(gòu)。資料來(lái)源：整理日本放開(kāi)股票回購(gòu)限制意在維護(hù)市場(chǎng)和資產(chǎn)分配。因受美國(guó)公司法理影響，日本股票市場(chǎng)監(jiān)管者認(rèn)為股票本身也是一種財(cái)產(chǎn)類(lèi)型，但由于

16、在取得股票時(shí)容易產(chǎn)生弊端，應(yīng)當(dāng)對(duì)取得和持有予以適當(dāng)?shù)囊?guī)范和限制，逐漸放寬對(duì)股票回購(gòu)的限制。90年代以來(lái)，日本股市連續(xù)暴跌，經(jīng)濟(jì)低迷不振，公司在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略上也需要對(duì)自己股票進(jìn)行臨機(jī)處置，如通過(guò)在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)回購(gòu)本公司自己的股票，減少流通股票的數(shù)量以維持股價(jià)。2001年，日經(jīng)指數(shù)持續(xù)下跌，在低迷的市場(chǎng)走勢(shì)下，股票回購(gòu)所具有的經(jīng)濟(jì)功能逐漸被人們所重新認(rèn)識(shí)，即：通過(guò)股票回購(gòu)可以更有效地對(duì)日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)行資產(chǎn)分配并有可能推動(dòng)日本股市的回升，股票回購(gòu)逐漸成