[教育]浙江大學當代中國經濟課程次貸

1、次 貸 危 機,,,什么是次貸次貸危機發(fā)生的原因次貸危機向全球的擴展次貸危機對中國的影響次貸危機是否已經結束？,一、什么是次貸,次貸的定義：次貸(subprime mortgage)就是次級按揭住房貸款，是給信用狀況較差，沒有收入證明和還款能力證明，其他負債較重的個人提供的住房按揭抵押貸款，屬于不良貸款范疇。,,特點：貸款主體信用評分（credit score）低于620； 負債收入比（DTI）超過

2、55%； 貸款額度價值比（LTV）超過85%； 無需出示收入證明和還款能力證明； 面向中低收入者，范圍較廣； 次貸利率較高利貸低，較正常客戶貸款利率高; 還款方式層出不窮.,相比于其他貸款,相對于次級貸款，還有享受優(yōu)惠利率的優(yōu)級抵押貸款（prime mortgage）。次級貸款

3、的利率通常比一般抵押貸款高出兩到三個百分點，但是違約率遠高出優(yōu)質抵押貸款。截至2006年底，美國次級抵押貸款市場的還款違約率高達10.5％，是優(yōu)級貸款市場的7倍。放貸機構之所以愿意為這些人發(fā)放貸款，是因為次貸利率通常高于優(yōu)惠貸款利率，回報較高。這種貸款通常不需要首付，只是利息會不斷提高。,,次貸的形成與發(fā)展,1、次級貸款的形成初期,Mid 90年代-1999年背景： 1、法律環(huán)境：1980年的《存款機構解除管制與貨幣控制法案》

4、解除了美聯(lián)儲Q條例規(guī)定的利率上限。1982年的《可選擇按揭貸款交易平價法案》允許使用可變利率。1986年的《稅務改革法案》規(guī)定房貸利率可抵稅，而且它是唯一可抵稅的消費類貸款。 2、數字化信貸評分卡（如FICO）提高了風險評估效率，降低了按揭機構的打包成本，證券化又加快了次貸的轉化進程，由原來的信貸市場過渡到了證券市場，不僅加快了資金鏈的流動速度，而且派生出了諸多的金融衍生品。 3、次貸的興起造就了90年代中期之后住房所有率的

5、大幅上升。 4、1998年發(fā)生亞洲金融風暴和美國長期資本管理公司(LTCM)危機，使得次貸市場第一次經受挫折，多數房貸機構破產。,2、次級貸款的迅猛發(fā)展期,2003年-2006年特征： 經受20世紀初的平緩發(fā)展后，2003年起次級貸款規(guī)?？涨芭蛎?，次級貸款比率由03年的10.8%左右達到了2006年底的21%。 次貸具有良好的市場前景。由于它給那些受到歧視或者不符合抵押貸款市場標準的借款者提供按揭服務

6、，所以在少數族以高度集中和經濟不發(fā)達的地區(qū)很受歡迎，獲得迅速發(fā)展。,3、次級貸款快速膨脹的原因,實體經濟提供的有力支撐——房地產業(yè),資本和金融都是建立在實體經濟上、有相對獨立與實體經濟的項目。,次貸產業(yè)鏈的完善和層出不窮的創(chuàng)新,,,政府的政策支持 法律支持：利率規(guī)定，稅法 產業(yè)政策支持：在稅收、會計和融資方面為政府發(fā)起機構（如房利 美）提供支持，大力發(fā)展貸款證券化產業(yè) 信用支持：提高政府發(fā)起機構的信用

7、等級，為證券化過程提供信用 支持銀行的風險偏好趨向問題 商業(yè)銀行的最初構想就是借助存貸利差來獲取利潤。隨著金融創(chuàng)新的不斷演進，金融系統(tǒng)的系統(tǒng)風險非但沒有降低反而更隱蔽更巨大了。在混業(yè)經營的背景下，作為風險規(guī)避者的商業(yè)銀行更趨向于發(fā)展自身的傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務。次級貸款正符合了商業(yè)銀行擴展傳統(tǒng)業(yè)務、謀求高額利潤的意向。,美國次貸危機如何波及全球,次貸危機傳導圖,,次貸危機的爆發(fā),,2007.2.13，新世紀金融公司發(fā)出2006

8、年第四季度盈利預警。3.13 美國股市全面下挫。4.2 新世紀金融公司宣布申請破產保護。,德國工業(yè)銀行美國住房抵押貸款投資公司美國第五大投行貝爾斯登法國巴黎銀行日本瑞穗集團花旗集團,歐美日等央行向銀行系統(tǒng)注資美聯(lián)儲陸續(xù)降息100個基點，貼現率下調75個基本點,次貸危機的傳遞機制,市場間的聯(lián)動性,,四大市場之間的聯(lián)動性和傳遞性將次貸危機擴展到了金融的各個行業(yè)，而且它們之間的連鎖反應也使危機更進一步擴大：證券市場上，相關

9、金融機構、上市公司的股價遭受打擊，投資者財富縮水，影響到消費市場；債券市場上新發(fā)行債券遭冷漠，美國投資銀行已同意的杠桿融資發(fā)債計劃中，計有價值2690億美元的公司債賣不出去；歐洲也有2080億美元。而在次級房貸風暴爆發(fā)前，杠桿融資案通常可以輕松透過集團承銷賣出去。金融衍生品市場上的賣空機制使對沖基金獲得超額利潤，投資銀行損失慘重，資金流動性危機加劇。信貸機構因提高警惕性而收緊銀根（雖然有降息），勢必導致放貸規(guī)模的下降，房產價格仍進一

10、步縮水。房產市場的不景氣也會帶來連串的產業(yè)鏈反應。,國際間的傳遞,,金融機構,實體經濟——進出口貿易,國際游資,次貸危機的國際化傳遞,美國次貸危機的形成原因,,淺層原因,消費者普遍增高的借貸沖動市場變化使得次級貸款市場迅速發(fā)展評級機構作用失靈金融監(jiān)管不到位,消費者普遍增高的借貸沖動,應該說美國次級抵押貸款產生的出發(fā)點是好的，在最初10年里也取得了顯著的效果。1994～2006年，美國的房屋擁有率從64％上升到69％，超過900萬的

11、家庭在這期間擁有了自己的房屋，這很大部分歸功于次級房貸。在利用次級房貸獲得房屋的人群里，有一半以上是少數族裔，其中大部分是低收入者，這些人由于信用記錄較差或付不起首付而無法取得普通抵押貸款。次級抵押貸款為低收入者提供了選擇權，而不是直接拒絕為他們提供房貸。但次級抵押貸款的高風險性也伴隨著其易獲得性而來。相比普通抵押貸款6％～8％的利率，次級房貸的利率有可能高達10％～12％，而且大部分次級抵押貸款采取可調整利率（ARM）的形式，隨著美聯(lián)

12、儲多次上調利率，次級房貸的還款利率越來越高，最終導致拖欠債務比率和喪失抵押品贖回率的上升，釀成今日的危機。,2001～2004年，美聯(lián)儲實施低利率政策刺激了房地產業(yè)的發(fā)展，美國人的購房熱情不斷升溫，次級抵押貸款成了信用條件達不到優(yōu)惠級貸款要求的購房者的選擇?！　》刨J機構間競爭的加劇催生了多種多樣的高風險次級抵押貸款產品。如只付利息抵押貸款，它與傳統(tǒng)的固定利率抵押貸款不同，允許借款人在借款的前幾年中只付利息不付本金，借款人的還貸負擔遠低

13、于固定利率貸款，這使得一些中低收入者紛紛入市購房。但在幾年之后，借款人的每月還款負擔不斷加重，從而留下了借款人日后可能無力還款的隱患?！　∫恍┵J款機構甚至推出了“零首付”、“零文件”的貸款方式，即借款人可以在沒有資金的情況下購房，且僅需申報其收入情況而無需提供任何有關償還能力的證明，如工資條、完稅證明等。弗吉尼亞州的一家咨詢機構-住房抵押貸款資產研究所（Mortgage Asset Research Institute）2006年4月

14、對100筆此類“零文件”貸款進行了一項跟蹤調研，調研者比較了貸款人在申請貸款時申報的收入，同其提交給國內稅務署（IRS）的稅務申報比較，發(fā)現90％的貸款人高報個人收入5％或以上，其中60％借款人虛報收入超過實際收入一半以上。德意志銀行的一份報告稱，在2006年發(fā)放的全部次級房貸中，此類“騙子貸款”占到40％，而2001年的比例為21％。,市場變化使得次級貸款市場迅速發(fā)展,一系列法案的建立都為次級抵押貸款市場的發(fā)展提供了一個良好的法律環(huán)境

15、。1990代末開始，利率持續(xù)走低，現金流出式再融資開始流行。借款者不斷借入新債，償還舊債，并且新債的數額要超過原有債務。在房價持續(xù)上漲的時期，這種方式能使借款者源源不斷地獲得資金來源，進而增加了次級抵押貸款的需求。在1990年代中期，資產證券化的興起又給次級抵押貸款市場的發(fā)展提供良機。 次貸產業(yè)鏈的完善和層出不窮的創(chuàng)新（證券化技術的普及、金融衍生品市場、還款方式上的創(chuàng)新、次貸打包技術的自動化過程和證券化技術的不斷創(chuàng)新、金融產品上的

16、創(chuàng)新：MBS，ABS，CDO）,評級機構作用失靈,在所有的次級貸款MBS債券中,大約有75%得到了AAA的評級, 10%得了AA,另外8%得了A,僅有7%被評為BBB或更低。而實際情況是,2006年第四季度次級貸款違約率達到了14.44%,2007年第一季度更增加到15.75%。評級標準老化。評級公司的利益未能實現獨立化。對次貸擔保證券、CDO等的信息的匱乏。,金融監(jiān)管不到位,缺少事前監(jiān)管方法，行動滯后。只能通過事后的財務檢察來

17、發(fā)現貸款機構的問題（而且新的會計準則隱藏了諸多潛在的風險）。美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，住房市場持續(xù)降溫，出現大量逾期還款和喪失抵押品贖回權的案例。聯(lián)儲理事會收集的數據明確暗示，到2004年初，貸款機構開始放松貸款標準。盡管存在這些預警信號，2004年2月，聯(lián)儲領導層似乎在鼓勵開發(fā)并使用可調整利率房貸。直到2005年12月，金融監(jiān)管部門才開始擬議推出監(jiān)管指引，旨在遏制不負責任的放貸行為。直到9個月后，到2006年9月，這份姍姍來遲的指

18、引才最終定稿。,深層原因,多次利率重設引發(fā)危機風險與收益的不對稱性儲蓄和消費結構失衡,多次利率重設引發(fā)危機,2000美國網絡股泡沫破滅，美聯(lián)儲為了刺激美國經濟,于2001年1月開始減息,經過12次的減息,最后到2004年的1.00%。2005年低利率下的流動性過剩問題逐漸突出，通脹率也不斷提高，于是又開始進入升息周期，直到07年8月的5.02%。 （導致次貸違約率上升）,風險與收益的不對稱性,按揭機構 通過

19、不斷擴大次貸規(guī)模來謀求高額的利率差三大政府支持機構 無需承擔次貸的違約風險。投資銀行 創(chuàng)造出風險各異的金融衍生品，將風險進一步轉移給其他機構投資者。風險規(guī)避 信息不對稱。,儲蓄和消費結構失衡,“入不敷出” 以住宅為抵押的信用貸款，超前支出。購房貸款模式已經轉變成“全額借貸”。借貸消費形成巨額債務。 借貸的日益便利，尤其是信用卡公司的競爭性推銷，使眾多的美國人欠下巨額高利息債務。美國消費

20、結構和消費方式的變化以及由此積累的巨大債務，如果一旦出現變化，勢必對美國經濟乃至世界經濟產生不可忽視的影響。,看次貸危機對中國的影響,一種觀點,中國資本市場對外開放程度較小金融體系相對獨立次貸風暴對中國的影響僅限于幾家商業(yè)銀行參與其中的少量投資有能力化解美國次貸危機對中國實體經濟的不良影響結論：中國——次貸風暴避風港？,美國消費需求可能進一步放慢，影響我國實現出口和增長目標,我國直接出口對美國市場依賴較大央行研究顯示，我國對美

21、出口與美消費數據變化高度相關，美經濟增長放慢1個百分點，我出口會下降6個百分點美國經濟下滑 外需減弱 世界貿易增速有所趨緩 世界貿易范圍內的貿易保護主義也會進一步加劇,,,,我國2007年前三季度出口統(tǒng)計顯示,,次貸危機將推動調整中國股市,從企業(yè)來看：中國企業(yè)的勞動力成本和環(huán)境成本正在持續(xù)上升2007年秋季開始一些國企首次向國家支付紅利減少其留存受益通過金融機構投資籌資抑制企業(yè)的投資，并減少占營

22、業(yè)利潤很大一部分的備抵折舊,,從居民來看：生活成本、尤其是食品價格的攀升正在抑制居民進一步購買股票的欲望市場預期不高,次貸風險可能導致熱錢流向變化,熱錢：是充斥在世界上，無特定用途的流動資金。最高報酬、最低風險。短期、套利和投機大批熱錢進入中國，其中大部分都是在人民幣升值的預期下流入熱錢進來對經濟造成推波助瀾的虛假繁榮,,市場繁榮時期：樂意接受隱含安全性、強勁的宏觀經濟和必要時國家的支持信貸市場的熊市期間：對風險、流動性、透明

23、度等因素進行更嚴格的評估中國的資產存在大量無法根據西方標準進行準確量化的風險的情況更加突出，熱錢流出熱錢的流出,同樣會使經濟劇烈波動e.g.房地產價格迅速回落、債券價格以及股票市場大幅震蕩等,中國房地產市場風險將更加突出,房價虛高，房地產泡沫的不斷膨大，利率的不斷調高風險相對集中在銀行體系內銀行: 要謹慎地看待債務人的償還能力影響了中國購房者的心理預期，持幣觀望態(tài)度彌漫,緩解次貸危機影響的途徑,必須提高銀行風險防范意識，完善

24、風險防范制度必須不斷優(yōu)化銀行信貸資產結構，分散風險政府必須大力發(fā)展直接融資市場發(fā)展信用衍生產品,次貸危機是否結束?,隨著次貸危機的惡化，美國房市降溫也隨即外溢至美國經濟各個層面。一些房貸者面臨房產被沒收的危險，眾多抵押貸款公司和金融機構虧損大幅增加，華爾街各知名金融機構無一能幸免。按照《華爾街日報》的統(tǒng)計，次貸危機已造成全球金融機構損失超過1000億美元，其中美林損失高達224億美元，花旗199億美元，瑞銀144億美元，摩根士丹利

25、94億美元，匯豐銀行75億美元。在花旗、美林等金融機構公布巨虧季報后，美國股市大幅下跌，進而引起全球股市劇烈震蕩。,次貸危機是否見底仍存爭議,最近，伴隨著全球金融市場的趨穩(wěn)反彈和美國好于預期的經濟數據相繼出爐，關于美國次貸危機是否見底的討論開始升溫，尤其是在美國公布第一季度GDP預測初值之后，次貸危機最壞時期已經過去的觀點明顯占上風。持有這一觀點的包括著名投資大師沃倫·巴菲特、美國財政部長保爾森以及摩根大通經濟學家等。而花旗集

26、團、雷曼兄弟經濟學家的看法則相對謹慎，認為現在判斷是否見底還有一定不確定性。5月5日美聯(lián)儲公布的一項貸款調查結果顯示近期美國家庭和企業(yè)的信貸環(huán)境急劇緊縮，似乎也支持危機尚未見底的觀點。,金融市場探底回升,自去年夏天次貸危機爆發(fā)以來，為最大程度地防止金融危機向實體經濟的蔓延，美聯(lián)儲采取了包括大幅降息、向市場注入流動性、對國債交易商采用類似商業(yè)銀行貼現窗口的新的信貸安排等措施，并在今年3月份主導了對瀕臨破產的貝爾斯登的救援行動。迄今聯(lián)邦基金

27、利率已下降至2%，比去年9月份低了整整325個基點。 美聯(lián)儲疾風驟雨般的行動首先穩(wěn)定了金融市場，自美聯(lián)儲宣布救援貝爾斯登的計劃以來，此前一直領跌的金融股率先展開了一波凌厲的反彈，盡管最近多家華爾街公司一季報仍顯示巨額虧損。數據顯示，跟蹤24家領先銀行的費城KBW銀行股指數迄今已經反彈了14%，而包含美林在內的美國證交所證券經紀商及交易商板塊指數的反彈力度更大，達到了30%。2008年道·瓊斯指數僅僅下跌了1.6%。巴菲特表示

28、，自3月底以來，其旗艦企業(yè)伯克希爾公司的衍生品投資損失已減少了5億到6億美元。,自3月底、4月初美國股市初步企穩(wěn)后，摩根大通公司中國研究策略部主管兼首席經濟學家龔方雄就多次說，美國次貸危機最壞的情況可能已經過去、全球資本市場尋底成功，盡管不排除二次探底的可能性。他表示，目前正處于次貸危機的影響向實體經濟滲透的過程中，而這往往是市場見底的信號。最近企業(yè)盈利下降、銀行出現巨額虧損等壞消息陸續(xù)公布，但海外股市不跌反漲的走勢似乎驗證了他的判斷。

29、 摩根大通亞太區(qū)金融研究部主管SunilGarg在接受采訪時則強調了證券化在促使市場尋底方面的作用。他表示，證券化的快速發(fā)展是發(fā)達國家金融市場這幾年出現的巨大變化之一，一旦發(fā)生問題時，證券化可以使市場更快地尋到底部。鑒于股價或債券價格的下跌比其真正價值的下跌更快，目前的股價其實已經在很大程度上反映了很壞的消息，盡管銀行的盈利短期甚至到2009年可能還會面臨一定壓力。從全球來看，雖然目前危機還沒有完全結束，但信心已經逐漸得到恢復。

30、,在全球資本市場成功運作了幾十年、最近一直在尋找“抄底”機會的“股神”巴菲特3日也明確表示，目前全球信貸緊縮已經有所緩和，美聯(lián)儲通過幫助拯救貝爾斯登很可能避免了更多的金融企業(yè)倒閉，次貸危機最壞時期已經過去，但對于擁有個人抵押貸款的人來說痛苦遠未結束。他說，美聯(lián)儲3月份安排摩根大通以24億美元收購貝爾斯登是很恰當的，否則會出現更多的企業(yè)倒閉，恐慌也會擴大。他透露，當時他放棄了這一收購機會的原因是缺乏足夠的資本和時間。,４月１日，瑞銀集團（

31、ＵＢＳ）和德意志銀行雙雙爆出最新巨額次貸損失，至此，在過去９個月內，瑞銀集團已沖銷４００億美元次貸損失，成為迄今為止這場危機中銀行業(yè)最大的損失者。對于此次事件，許多國際媒體很樂觀，他們認為，以這次事件為標志，美國次貸危機已經見底?！￡P于瑞銀的消息，再加上德意志銀行如預期中的那樣宣布沖減３９億美元損失，引發(fā)歐美股市大漲。一部分投資者樂觀地認為，歐美各大銀行的損失即將蓋棺論定，今后它們可以將關注重點放在銀行業(yè)務重建上?！度A爾街日報》２日報

32、道說，瑞銀在宣布第一季度資產減記后，其首席執(zhí)行官羅·納爾稱：“今天，公司歷史翻過了陣痛的一頁，我們將重整旗鼓，恢復盈利?！保疲铮校椋簦艄痉治鰩煿诺聹貙τ睹咳针娪崍蟆氛f：“現在還不能保證最困難時期已過。但從市場表現以及最近購買有問題資產的興趣來看，至少我們能看到拋物線下降的終點了。” 掌管６５０億美元資金的Ｗａｄｄｅｌｌ＆Ｒｅｅｄ金融公司首席執(zhí)行官赫爾曼說：“瑞銀出現巨額減記，股票卻還在上升，這對市場很有幫助。這和人們

33、減輕危機感有關，市場覺得次貸危機正在過去。”,美國花旗集團總裁W.彼斯考夫5月20日在倫敦表示，雖然2008年遭遇種種不確定因素，但是銀行已經渡過了次貸危機最艱難的時刻，銀行在這方面不會再有大規(guī)模的資產減記。法國巴黎巴國民銀行總裁B.普羅特5月20日認為，金融危機最艱難的時刻已經過去，但是它遠沒有結束。他認為，毫無疑問3月份代表著最為艱難的時刻，人們可以認為以資產減記和市場蒸發(fā)為主要特征的最困難時期已經過去，但是金融危機遠沒有結束，我

34、們遠遠沒有恢復到正常狀態(tài)，例如，流動資金成本對于銀行來說還是過高。普羅特認為市場依然有蒸發(fā)，因為金融危機對美國經濟沖擊的規(guī)模尚不確定，只要有不確定性，市場就會有蒸發(fā)。普羅特認為銀行應該從金融危機中吸取的教訓之一就是，銀行不應該偏離其基礎職能太遠。普羅特說，巴黎巴國民銀行并未收縮貸款，在第1 季度巴黎巴國民銀行的貸款上升了近11%。 　　德意志銀行董事長J.阿克曼認為，“我們接近危機的結束”。他引用了一些象征美國房地產和通脹有所緩解的統(tǒng)

35、計數據。,是否見底仍具不確定性,《世界報》的文章認為，贊同阿克曼看法的人提到2001年的金融危機，那次危機過后，信貸市場僅用一年時間就恢復了。但問題在于，那次是企業(yè)貸款造成的危機，只占全球貸款的四分之一。而這一次，主要是房貸和消費貸款，占全球貸款的四分之三。現實經濟會影響銀行很長一段時間，雖然眾多銀行已經穩(wěn)住陣腳。歷史經驗表明銀行危機之后，借貸人的持續(xù)虛弱迫使銀行好幾年備足準備金。 　　瑞士信貸銀行總裁B.杜甘則認為市場太過

36、于樂觀了。杜甘對于潛在的新困難深表擔憂，他擔心銀行業(yè)會遭遇新的沖擊。歐洲央行行長特里謝表示還看不到信貸危機的結束。,一些資深的專業(yè)人士卻認為，次貸危機還遠遠沒有結束。  　　著名華裔基金經理李山泉在接受采訪時認為，也不能說最糟糕的時候過去了，而只能說美國聯(lián)儲局和聯(lián)邦政府采取的措施都在慢慢地起作用。這些措施在時間上有個滯后，究竟什么時候作用能夠完全顯現，那就不知道了。如果再過３—５個月還沒有顯現，美國經濟就麻煩大了。

37、至于說美國股市見沒見底，現在沒有人能夠判斷。  　　與此同時，美國金融大鱷索羅斯認為，目前的次貸金融危機是上世紀３０到４０年代“經濟大蕭條”以來最嚴重的一次。他預言，今年全球股票市場在經過短暫反彈后將繼續(xù)下跌。  　　索羅斯在紐約接受電視采訪時說：“我們已見到比較扎實的底部?！彼傅氖敲缆?lián)儲上個月協(xié)助摩根大通收購瀕臨破產的貝爾斯登之后，股市和美元持續(xù)上揚。不過索羅斯話鋒一轉稱，“但這可能不是最

38、終的底部。”他預言，本輪股市反彈可能僅持續(xù)６周至３個月，因為美國會更接近經濟衰退。,美哥倫比亞商學院教授、諾貝爾經濟學獎得主約瑟夫·斯蒂格利茨３月２０日表示，次貸危機結束尚需兩三年。  　 他認為，次貸危機結束尚待美國房地產價格反彈，這還將需要２－３年的時間。由于房地產價格持續(xù)下滑，目前美國約有１４００萬人因付不起高昂的抵押貸款而面臨喪失住房的危險。美聯(lián)儲的持續(xù)降息政策只能起到短期作用，主要是為了恢復市場