總結國內外財務管理領域研究的前沿問題

1、總結國內外財務管理領域研究的前沿問題，并對財務管理學科的發(fā)展趨勢進行展望。第一部分介紹國外研究發(fā)展歷史和最新研究情況，第二部分介紹國內學科發(fā)展和最新研究情況，并結合第一部分的內容對國內外研究情況進行對比，第三部分對財務管理研究加以展望。（一）國外研究1.發(fā)展歷史一般認為，美國著名財務學者Greene于1897年出版的《公司財務》是公司財務管理學科誕生的標志，這是世界上第一本財務管理著作。財務管理作為一門應用性學科，其形成和發(fā)展與企業(yè)財務

2、管理實踐、金融市場實踐和理論的發(fā)展有著密切的關系。迄今為止，大致經歷了四個發(fā)展階段：財務管理學的第一次發(fā)展——20世紀30年代19世紀末20世紀初，工業(yè)革命的完成促進了企業(yè)規(guī)模的不斷擴大、生產技術的重大改進和工商業(yè)活動的進一步發(fā)展，股份公司迅速發(fā)展起來，并逐漸成為占主導地位的企業(yè)組織形式。公司為擴大生產經營規(guī)模需要籌措大量資金，缺乏資金成為制約企業(yè)發(fā)展的關鍵因素，企業(yè)財務管理活動的重心為籌集資金。1929年爆發(fā)的經濟危機和30年代全球經

3、濟的大蕭條，造成眾多企業(yè)破產，投資者損失嚴重。為保護投資人利益，西方各國政府加快發(fā)展金融市場。金融機構和工具的大量涌現(xiàn)使得企業(yè)必須學習如何運用這些工具為企業(yè)籌集資金，因此促進了企業(yè)籌資職能的發(fā)展。這期間財務管理的代表著作有：1910年美國學者Meade的《公司財務》，1934年Graham和Dodd的《證券分析》等。這些著作主要研究企業(yè)如何卓有成效地籌集資本。但是，由于當時歷史條件的限制，相關文獻很少，且研究比較分散而獨立，因此很難形成

4、理論主流。財務管理學的第二次發(fā)展——20世紀50年代全球經濟危機后市場競爭激烈，呈現(xiàn)出買方市場，公司財務管理人員認識到單純靠擴大融資規(guī)模、增加產量已經無法適應發(fā)展需要，如何有效地利用資金成為關鍵問題，財務管理的重心轉向注重資金在公司內部的合理配置。為此，很多企業(yè)建立了財務管理制度，加強了企業(yè)內部財務管理和控制機制，實行預算管理，強化成本意識等。進入50年代以后，西方財務學界開始將經濟學的一些分析方法和技術用于財務問題研究之中，逐漸形成和

5、完善了現(xiàn)代公司財務理論。1952年美國經濟學家Markowitz在《投資組合選擇》中提出現(xiàn)代資產組合理論的基本原則。之后，Sharpe，Lintner和Mossin共同提出了資本資產定價模型(CAPM)。1958年，美國學者Modigliani和Miller在《美國經濟評論》上發(fā)表了經典論文《資本成本、公司財務與投資理論》，提出在完善的市場中，企業(yè)資本結構與企業(yè)的市場價值無關，為企業(yè)資本結構研究奠定了理論基礎財務管理學的第三次發(fā)展——2

6、0世紀60年代至70年代第二次世界大戰(zhàn)之后，科學技術迅速發(fā)展，國際市場迅速擴大，跨國公司增多。同時，金融市場繁榮使得市場環(huán)境越發(fā)復雜，投資風險日益增加，企業(yè)財務管理人員更加注重投資效益和避免投資風險，60年代中期以后公司理財?shù)闹攸c轉向投資管理。1967年Farrar和Seluyn發(fā)表了《稅收、公司融資政策和投資回報》，1972年Stapleton發(fā)表了《稅收、資本成本和投資理論》。1973年，Black和Scholes借助于套利的推理方

7、法，提出了著名的BlackScholes期權定價模型，這是西方財務理論發(fā)展史上的一個里程碑。1972年，F(xiàn)ama和Miller出版的《財務管理》一書標志著西方公司財務理論已經發(fā)展成熟，目前比較成熟的財務管理內容籌資、投資、資本運營和分配等在此時已基本成型。財務管理學的第四次發(fā)展——20世紀80年代IPO前后公司業(yè)績的波動、IPO長期高估現(xiàn)象、IPO首日發(fā)行收益和發(fā)行量的周期性以及IPO折價現(xiàn)象都是公司財務學者研究的熱點問題，也取得了多項

8、研究成果。國外學者在對IPO前后公司業(yè)績的波動進行研究時發(fā)現(xiàn)，公司收益往往以IPO當年或隨后兩年為分界線呈現(xiàn)倒V型走勢，新股上市前各年業(yè)績均有較明顯增長，其中IPO前一年增長最高。與IPO聯(lián)系的另一個反?，F(xiàn)象是股價的長期不良表現(xiàn)，IPO公司上市后較長時期內平均日收益率低于其他方面均類似的非IPO公司的收益率。即長期看來，IPO似乎有被高估的現(xiàn)象。很多關于IPO的實證研究表明在股票發(fā)行的諸多年份中，在不同的時段上的發(fā)行量及平均收益存在著周

9、期性的現(xiàn)象。實證分析表明新股發(fā)行市場的“冷”、“熱”交替現(xiàn)象?！盁帷笔兄衅骄咳帐找孑^高，市場發(fā)行量也呈遞增趨勢?！盁帷笔兄鬄椤袄洹笔校词兹帐找媛瘦^低，但發(fā)行量較大（稱之為“重”市）?！爸亍笔兄鬄椤拜p”市，即發(fā)行量較小，同時首日收益率也較低。所有關于IPO問題的研究中，以IPO折價研究為重點。IPO折價主要是指新股發(fā)行的一級市場價格低于二級市場，上市首日的交易價格巨幅上揚。此現(xiàn)象普遍存在于世界各國的股票市場，不同國家市場發(fā)行抑價率

10、差別較大：成熟的股票市場上抑價率相對較低，而新興市場上，抑價率相對較高。國外學者從信息經濟學角度，分析了發(fā)行者、承銷商、投資者和監(jiān)管者之間的信息不對稱問題，產生了投資銀行信息壟斷假說理論、信號假說理論、投資者信息不對稱假說、賬簿記錄理論以及避免法律訴訟假說理論等對IPO折價現(xiàn)象進行解釋。在最近的研究中，許多學者從行為經濟學角度，對行假設，產生了投資者行為假說理論、樂隊經理假說和股權分散假說等對了大量的實證性文章。IPO市場的各種主體的行

11、為和心理進IPO抑價進行解釋，之后也出現(xiàn)雖然資本結構理論已經形成了一個比較成熟的理論體系，但是它的發(fā)展卻還遠沒有結束。近期關于這個問題的研究可以粗略地分為傳統(tǒng)型研究和創(chuàng)新型研究。傳統(tǒng)型研究又可細分為兩類：第一類是延續(xù)資本結構決定因素學派的研究，通過收集大量數(shù)據，運用一定的數(shù)學方法分析對企業(yè)資本結構的決定因素進行實證檢驗。除了影響企業(yè)資本結構的內在因素，包括資產的擔保價值、非債務性稅收屏蔽、收入的易變性、盈利能力等等，學者們更多地關注影響

12、企業(yè)資本結構的外部因素，包括：宏觀經濟環(huán)境、法律環(huán)境、金融市場發(fā)展程度等。在樣本數(shù)據的選擇中，研究者們開始只關注美國數(shù)據，后來擴展到其他發(fā)達國家，最近越來越多的學者選擇新興國家數(shù)據進行研究，檢驗西方資本結構理論在新興國家是否適用，比較不同國家資本結構影響因素的差異。傳統(tǒng)型研究的第二類是采用不同的統(tǒng)計方法，比較不同資本結構理論的解釋力強弱。但是近期研究表明各種理論都只能解釋公司財務決策的部分行為，沒有一個可以被證偽。結果是最近的很多實證研

13、究，主要通過使用橫截面檢驗和能夠被任何或全部模型證明的一系列變量，來解釋資本結構的選擇問題。創(chuàng)新型資本結構研究主要從競爭戰(zhàn)略和行為經濟學角度對資本結構問題進行分析。財務學者們從競爭戰(zhàn)略的角度，研究產業(yè)組織理論與資本結構的關系得到了一系列有價值的成果。首先，同行業(yè)企業(yè)一般具有相類似的資本結構，而不同行業(yè)的資本結構確實存在差別。此外，常以產業(yè)集中度為代理變量的產業(yè)競爭狀況對資本結構也具有顯著的影響。最后，企業(yè)所選擇的競爭戰(zhàn)略、所處的生命周期